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罗普斯金:一季度盈利下滑,无碍全年业绩增长

发布时间:2010-04-16    研究机构:中信建投证券

受益于生产经营模式和销量的增长,09年盈利能力大幅提升

公司09年营业收入增幅15%,净利润增幅则高达80%。主要有两方面的原因:首先,09年宏观经济逐渐复苏,特别是房地产行业景气快速上升,建筑铝型材需求回暖。公司的产量、销量达到40000吨左右,同比增长了25%。因此,尽管产品销售均价明显回落,依然保证了全年收入的增长。

其次,铝加工企业一般采用订单式生产,原材料需提前备库,而产品销售定价采取“铝价+加工费”的形式,即跟随铝价变动。

在一个特定的生产周期当中,如果铝价持续性上涨,产品销售价格上升与较低的原材料成本将推动毛利的提升;相反地,如果铝价持续下跌,产品销售价格下降与较高的原材料成本将共同挤压企业的利润空间。我们看到,08年下半年铝价从高位大幅度下跌,而09年铝价总体保持持续上升的态势,这是公司盈利水平同比大幅度提升的主要原因。

今年一季度盈利下滑,无碍全年业绩增长

今年一季度净利润仅773.32万元,同比下降57%,主要原因在于:1、正如我们上文中对企业生产经营模式的解析,09年底至一季度末,铝价从高位回落,公司在年底采购的铝锭价位偏高(接近17000元/吨),产品销售价格与原材料价差在7000元左右;而09年一季度采用的是08年底备库的低价库存(12000元/吨左右),产品销售价格与原材料价差在10000元以上;2、受寒冷天气影响,公司的北方市场需求没有如期释放,导致一季度总销量只有7500吨左右,同比仅增加5%,不能弥补成本上升带来的损失。

尽管如此,我们认为公司全年业绩仍可实现预期中的增长。一方面,09年底募投项目新增12500吨产能已经投产,今年将进入产量大规模释放期,预计2、3季度产量均可达14000吨以上,4季度产量也可达13000吨以上;另一方面,每年5-10月是行业的传统旺季,公司表示二季度订单非常饱满,为了保证供货,已经提前生产了一部分常规产品,反映在公司一季度的存货金额出现大幅增加。

建筑铝型材仍是近几年主要的盈利来源

公司的建筑铝型材研发优势突出,生产规模大,客户市场比较成熟,因而产品定价能力较强。毛利率水平较高,并且不断提升。09年毛利率24.78%,同比增加3.64个百分点。工业铝型材处于发展初期,生产规模和市场份额较小,毛利率处于较低水平。09年毛利率8.85%,同比下降2.27个百分点。我们预计,未来三年公司仍将主攻建筑铝型材市场,工业铝材盈利贡献的提升有赖于生产规模的提升和客户市场的不断培育,短期内难有超预期的表现。

盈利预测和评级

我们的盈利预测建立在:1、2010年铝价将保持持续回升态势;2、募投项目在10-12年的达产进度为12500吨、30000吨和50000吨(累计数);3、公司上市募资后货币资金充裕,用于偿还部分贷款的可能性较大,财务费用会明显下降;4、管理费用和营业费用将随项目投产和销量扩大而增加。

我们预测2010-2012年EPS 分别为0.84元、1.43元、2.20元,对应10年预测市盈率为34倍。同类公司南山铝业、栋梁新材10年预测市盈率分别为26倍和24倍。综合比较各公司的产品结构、毛利率水平以及未来年度业绩的成长性,我们认为公司目前的估值水平比较合理,给予“中性”评级。

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